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568彩票网开户|一块减振垫走天下:天铁股份毛利率高于同行令人生疑
2020-01-11 13:30:10   来源:桥楼新闻   阅读量:558

 一块减振垫走天下:天铁股份毛利明显高于同行令人生疑作者 | 文行者流程编辑 | 小白前言近年来,我国传统制造业还是比较低迷,低净利已是不争的事实,这也是很多企业家“弃实投虚”的重要原因。同在一个屋檐下,天铁股份为啥有如此好的买卖?实际控制人为许吉锭和王美雨夫妇及其子许孔斌,三人目前合计持有42%的股份;再加上亲戚的股份,持股比例合计超过了51%。结合前期数据来看,天铁股份的毛利率长年比同业高出30...

568彩票网开户|一块减振垫走天下:天铁股份毛利率高于同行令人生疑

568彩票网开户,一块减振垫走天下:天铁股份毛利明显高于同行令人生疑

作者 | 文行者

流程编辑 | 小白

前言

近年来,我国传统制造业还是比较低迷,低净利已是不争的事实,这也是很多企业家“弃实投虚”的重要原因。

天铁股份(300587.SZ)是一家生产轨道橡胶减振垫的公司,2017年IPO首发的时候股价在8个交易日疯涨一倍以上而引起市场热议。

这家公司有两个显著的特点,一是毛利率畸高,已有资料显示销售毛利率从未低于50%;二是客户集中度高,对前两大客户的销售额就占了营业收入的65%以上。

天铁股份背靠中国中铁和中国铁建两座大山,这些年吃喝不愁,在同行业艰难求生的情况下,闷声发大财,赚得不易乐乎。

同在一个屋檐下,天铁股份为啥有如此好的买卖?

一、主营轨道工程橡胶制品

(一)公司简介

天铁股份,全称为浙江天铁实业股份有限公司,位于浙江省天台县,成立于2003年12月26日,2017年1月5日在创业板上市。实际控制人为许吉锭和王美雨夫妇及其子许孔斌,三人目前合计持有42%的股份;再加上亲戚的股份,持股比例合计超过了51%。

天铁股份在上市前两年内三次冲击IPO,曾因董事长许吉锭涉嫌利益输送被实名举报,根据当时的媒体报道,公司上市前以向事业单位、国企等业内专家、管理层售卖原始股,上市后获利的形式输送利益,从而换取专家和企业对产品的认可以及销售。

不管怎样,天铁股份还是如愿登录我大A股,实现了从屌丝到高富帅的华丽蜕变。

(二)主打产品

公司的主打产品是隔离式减振垫,其次还有弹性支承式无砟轨道用橡胶套靴和其他轨道结构减振产品。这些产品主要应用于轨道交通领域,涵盖城市轨道交通、高速铁路、重载铁路和普通铁路。

按照证监会行业分类(新),天铁股份所处行业为“橡胶和塑料制品业”。

这些年我国经济快速发展,人口流动性增加、居民出行量增大,轨道交通建设也在快速推进。国家统计局数据显示,铁路建设在2015年之前有一个高速的增长期,2016年之后增速放缓。

与此同时,城市轨道交通建设规模持续扩大,根据中国城市轨道交通协会信息,2016年、2017年城市轨道交通运营线路新增534.8公里、609.8公里,分别较上年增长了20%、14%。

由于人们的环保意识也在不断增强,轨道线路减振降噪越来越为公众和国家有关部门重视。不管是城市轨道交通还是铁路行业的迅猛发展,都会带动轨道结构减震产品需求量的扩大。

轨道结构减震产品属于从振动源实施控制的减振措施,通过在道床、轨枕、钢轨和扣件处设置不同的减振部件,实现对轨道交通噪声与振动污染控制的功能。

根据使用部位不同,轨道结构减振产品主要可分为道床类、轨枕类、扣件类和钢轨类四种;按使用的原材料不同,轨道结构减振产品主要可分为橡胶类、钢弹簧类和聚氨酯类。

橡胶减震制品由于具有结构简单、安装方便、安全可靠以及消震能力强等优点,被广泛应用于城市轨道上。天铁股份主打的隔离式橡胶减振垫就是道床类减振产品的一种。

(隔离式橡胶减振垫在无砟轨道应用图)

(三)主营业务

在2018年之前,天铁股份都专注于轨道工程橡胶制品的研发、生产和销售,形成了以轨道结构减振产品(主要是隔离式橡胶减振垫和弹性支承式无砟轨道用橡胶套靴)为核心,并辅以嵌丝橡胶道口板和其他橡胶制品的业务体系。

分产品来看,公司此前90%以上的收入来自于轨道工程橡胶制品。2018年,公司进行了大规模的并购,拓展了其他橡胶制品业务,轨道工程橡胶制品的收入占比有所下降,但仍然是公司最主要的收入来源。

二、单一产品结构下的高毛利

(一)毛利率畸高

一般而言,毛利率较高的原因,要么是垄断,只此一家别无分号,自己掌握定价权;要么是品牌效应,比如茅台,价格那么高,竟然还买不到;要么是科技含量高,比如苹果。

橡胶和塑料制品业属于传统基础性产业,低门槛、激烈竞争及科技含量有限决定了这个产业很难获得高利润。

不过,天铁股份是个例外。2019年中报显示,公司的销售毛利率为54%,远远高于同业水平(中位数)的22%。结合前期数据来看,天铁股份的毛利率长年比同业高出30个百分点以上。

分产品来看,这些年天铁股份的利润主要来源于轨道工程橡胶制品,在2018年以前,轨道工程橡胶制品为公司贡献了99%以上的毛利,其收入规模和毛利率极大地影响公司的利润状况。

虽然2018年进行大举并购后,公司产品结构相对多样化,轨道工程橡胶制品的比重有所下降,但是2018年、2019年上半年对毛利的贡献仍然高达93%、73%。

相对于其他橡胶制品,轨道工程橡胶制品的毛利率长年稳居高位,堪称是公司的“现金牛”。

毛利,实质是产品的价差,一头系着客户,一头系着供应商,中间则是企业的生存空间。想要提高毛利,无外乎提高收入、压缩成本。制造业竞争非常激烈,很多企业的成本已经削减到较低水平,想要在单位成本方面远低于同业十分困难。若是在收入上面下功夫呢?

(二)客户集中度高

英国罗斯柴尔德家族的古训之一就是“要与国王一起散步”。与强者结交是在市场竞争中取得优势地位的重要因素,天铁股份深知此理。

公司主要客户为中国中铁和中国铁建下属单位,从销售额占比来看,对第一大客户的销售额占比就占了一半以上,前五大客户的销售额占比基本在90%以上。

表:大客户销售额占比

企业的毛利水平很大程度上取决于企业竞争态势,这方面波特五力模型是一个很好的工具。波特五力模型包括:新进入者的威胁,潜在替代品的威胁,供应商的议价能力,购买者的议价能力,同业竞争者的竞争程度。

通过下面的分析,将会发现,无论从哪一条来看,天铁股份都没有获得优势地位的充分理由。

(三)竞争激烈

根据国家统计局数据,该行业的规上企业数量在2015年至2017年间保持稳定。业内竞争激烈,产能过剩严重。

2017年在环保政策的不断施压下,行业整体利润出现了下滑的趋势。随着环保标准和执行力度的加强,橡胶和塑料制品业加速整合,一些落后企业在市场竞争中被淘汰出局。

表:橡胶和塑料制品业规上企业数量

不过,整体来看,行业市场竞争仍然十分激烈。且客户集中度较高,意味着下游客户具有较强的讨价还价能力。天铁股份的高毛利实在让人费解。

公司主要采取直销的销售模式。天铁股份面向客户的国企性质,结合招股说明书可以明确,招投标是获取销售订单的重要方式。

根据中国中铁采购电子商务平台及其他招投标网站相关信息,发现天铁股份有众多的竞争对手。也就是说,天铁股份的产品不具有独占性,客户完全可以货比三家。

由于竞争对手中大多为非上市公司,可以获取的信息有限,风云君选择时代新材作为参照,进一步分析高毛利的可疑之处。

(四)天铁股份VS时代新材

时代新材隶属中国中车旗下企业,是中国橡胶工业协会副会长单位及橡胶制品分会副理事长单位,其减振降噪制品广泛用于轨道交通。

核心技术方面,时代新材取得近千项国家专利,参与20多项国家重大科研项目,拥有减振技术、降噪技术、绝缘技术、轻量化技术、抗震技术等多项核心技术,产品技术含量高、竞争力强;

人员方面,时代新材现有一大批高素质研发人员,工程技术人员上千名;

资产规模方面,时代新材2002年上市,2019年中报披露的总资产为154亿元。

反观天铁股份,研发人员几十名,专利几十项,核心技术还是买来的。比较之下,天铁股份完败。

在中铁轨道交通及各地方地铁建设项目招投标中,经常能看到时代新材的影子。如果说产品差异化会导致利润水平不同,天铁股份在技术、影响力各方面比时代新材没有明显优势的情况下,其销售毛利率竟然远高于时代新材,实在让人百思不得其解。

表:销售毛利率对比

时代新材2018年财报显示,轨道交通产品的毛利率为28.85%;低于天铁股份的58.58%。

马克思曾说说:“有20%的利润,资本就能活跃起来;有50%的利润,资本就会铤而走险;为了100%的利润,资本就敢践踏一切人间法律;有300%以上的利润,资本就敢犯任何罪行,甚至去冒绞首的危险。”

天铁股份当初花了180万欧元从卡棱贝格购买卡棱贝格关于隔离式橡胶减振垫的生产技术,支撑它一路走到现在。

按专利技术10年的摊销期来看,每年的摊销额不足200万人民币,公司的盈利主要靠它,果真是一本万利的好买卖。

三、审计中的其他问题

(一)超负荷生产

产能利用率也称设备利用率,是实际产能对设计产能的比率。隔离式橡胶减振垫产能利用率在公司上市前夕一度高达217%,说明机器设备处于严重超负荷生产状态。

这么高的设备利用率,还未见大修(在财报中未发现大修费用数据)!

天铁股份按工艺时间及8小时工作制计算的产能,也就是说,专用的机器设备在生产隔离式橡胶减振垫时,每天需要运行17个小时才能完成任务。

相对地,机器设备的成新率比较低。成新率越低,说明其生产能力越差。从固定资产-机器设备的账面原值来看,天铁股份2016年、2017年仅进行了少量添置,也就是说,其生产能力很难较前期有大幅提高。

表:固定资产-机器设备(单位:万元)

不过,天铁股份的实际产出可是一点儿没下滑。2017年,营业成本较2016年增长了41%,高于原材料价格的上涨幅度,结合公司人力成本基本稳定,说明产品产量保持增长。

长期加班,是个人都得累趴下。机器设备连续几年超负荷运转,不发烧不卡壳,克服自身老化磨损为公司努力干活,听起来也很厉害!

(二)研发投入不高

虽然天铁股份被认定为高新技术企业,但是其研发投入明显偏少。2013年至今,公司研发投入占销售收入的比重在3%左右。

相较之下,时代新材2018年的研发投入占营业收入的比例达到了5.61%。

(三)销售费用率较高

一般而言,开发新客户的费用要远远高于维持老客户。天铁股份的国内大客户基本保持稳定,销售费用理应更低才对。

不过,天铁股份是个例外,其销售费用率一直高于同业水平(中位数),基本是同业的三倍左右。

联想到同样处于高位的毛利率,不免让人生疑。

(四)跨界收购情况

2018年天铁股份通过出资新设和对外并购等方式取得了9家子公司的控制权,报告期内投资额为4.58亿元,比上年增长了6.5倍。

在对外并购的企业中,最引人注意的是收购江苏昌吉利新能源科技有限公司(简称“昌吉利”),主要原因在于:

一是属于跨界收购,偏离主营业务;

二是收购成本高,交易对价为2.82亿元,确认商誉1.93亿元;

三是对赌承诺要求低,根据相关收购公告,昌吉利2017年度、2018年1-3月份的净利润分别为2657万元、1069万元,但是对2018年、2019年的承诺利润数仅有440万(第一季度利润就已达标,虚晃一枪)、500万元。

未来情况如何,还待时间证明。

结束语

勃朗宁曾言,“只要朝着一个方向努力,一切都会变得得心应手”。天铁股份也是如此,虽然在大A股市场中并不起眼,却以一块橡胶减振垫做出了大文章。

天铁股份产品结构如此单一,隔离式橡胶减振垫是其重要的收入来源。只不过,无论从技术含量、市场竞争力还是跟客户讨价还价的能力来看,天铁股份畸高的销售毛利率都不好解释。结合其高销售费用率、内销价格远高于外销价格,或许能给投资者一点启发。

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